中国股市没有理由进入熊市

2005年6月以来我国股市的牛市，是对我国股市长期偏离实体经济的异常状况的一次重大修正。同时，也是我国经济20多年来持续健康发展的结果。结果反映在股市上。鉴于实体经济持续健康发展，作为实体经济晴雨表的股市没有理由进入熊市。大调整只会让投资者和监管者更加理性，同时大调整也会带来巨大的投资机会。

⊙褚洪波

“中国股市崩盘了吗？” “中国股市死了吗？” 作为一名经济学研究员，我最近经常被问到这个问题。

股市回调确实比较大。截至 3 月 18 日，上证综指已从去年 10 月 16 日的峰值下跌了 40%。而且，中国投资者持有股票的时间普遍较短，大家更习惯于根据短期波动来计算自己的盈亏。因此，更容易放大股市短期波动带来的风险。这与一定的因素有关，也与中国投资者的投资习惯有关。但作为研究人员，我们必须从更长的时期来看这个问题。只有这样，才能摆脱短期因素的干扰，看清问题的本质。

股票市场是虚拟经济的一部分，是实体经济的影子。因此，虚拟经济必须以实体经济为基础，依附于实体经济才能存在。两者的关系是：在实体经济比较温和的时候，虚拟经济和实体经济的运行周期基本一致。当实体经济受到相关政策的刺激或因一定的历史发展机遇而突然加速时，当实体经济中的问题或隐患逐渐积累时，虚拟经济就会先于实体经济表现出这些变化。

目前，无论是基于股市早期反映、延迟反映还是实体经济变化同步反映的特点，都无法得出我国股市进入熊市的结论。

过去我国股市与实体经济的分化严重。例如，从 2001 年 6 月到 2005 年 6 月，尽管实体经济实现了两位数的增长，上证综合指数却从 2245.43 点跌至 998.23 点。降幅达到55.6%。股市如此长时间、如此大规模地偏离实体经济，在成熟市场是不可想象的。这是由于我国股市存在一些固有的缺陷。比如，当时上市公司有非流通股和流通股两种，两种股东的利益相互偏离，阻碍了股票市场的基本功能。再举一个例子，

然而，时至今日，国企改革已基本完成。中石油、中石化等企业已经成为国际大公司，实力大不如前。股票市场承担国企改革成本的功能正逐渐淡出历史舞台。另一方面，股权分置改革已初步完成，上市公司、大股东、高管和广大投资者的利益同向关系建立。

因此，2005年6月以来我国股市的牛市并不是极端反弹，而是对我国股市长期背离实体经济的异常状况的一次重大修正。健康发展的成果映射在股市上。可以说，自股权分置改革以来，在股票市场基本功能得到恢复的情况下，我国股票市场与实体经济的联动已经开始建立。它与实体经济进一步融合，联动性进一步加强，现在两者已难以割裂。

不过，对于股市与实体经济联动的迅速建立，不少人的心理还是有些尴尬。这主要表现在两个方面：一是相关官员担心股市快速上涨会积累泡沫，导致不可控后果，继续逆势采取调控措施。其次，关注短期效应的投资者涌入市场。这使得股市对实体经济的直观反映似乎在一夜之间完成。

虽然这种反映太快了，但股市与实体经济的联动是一种自然的、正常的反映，而不是极端的反映。经济分歧下过度压抑的释放。一旦这股力量充分释放，股市和实体经济的周期就会趋同，呈现温和的一面——美国等成熟市场经济体的股市也通过这个过程逐渐成熟——涨跌现象如果人为调整指数，让指数保持在想象中的合理位置，只会扭曲股市原有的轨迹，陷入畸形的路径。

当前，我国实体经济仍在健康发展中，增速已经给世界留下了深刻印象。虽然我国目前受到美国次贷危机、雪灾、通胀压力等因素的影响，但这些影响毕竟是有限的。即便是提前在股市上预测，也远不能让股市走出一波40%以上的调整浪潮。我坚信，当实体经济与虚拟经济的联动建立后，股市与实体经济轨迹的偏离，尤其是极端偏离，不会走得太远。从另一个角度来看，这种极端过度的反映，不仅给市场带来了恐惧股市进入熊市，也给巴菲特这样的投资者带来了巨大的投资机会。

中国股市目前的调整不是股市灾难，而是市场普遍出现非理性抛售的结果。历史上的股市崩盘，都是在实体经济存在不可逾越的隐患时发生的，表现在股市和实体经济交替下跌。当前我国实体经济仍处于健康发展态势。我不认为这次股市调整是坏事。首先，股市的这种调整会让市场更加健康，同时也让投资者更加理性。由于实体经济处于上升趋势，作为实体经济晴雨表的股票市场应该从壮观的牛市中脱颖而出。此次调整后，未来投资者将更加理性地对待股市，中国股市会更健康，少一些狂热，多一些理性。其次，本次大调整也将促使相关部门理性应对股市的涨跌，避免过度纠偏，造成股市过度波动。

当然，虽然虚拟经济与实体经济的联动已经形成，但我们也应该关注大小不减现象对股市利益造成的危害。分歧使部分股改努力付诸东流，并可能影响股市与实体经济的联动。同时，也要考虑市场的承受能力，改变通过IPO、再融资等方式盲目扩大资本市场的做法，转而采取严格退市等措施，促进上市公司整体素质稳步提升。资本市场，然后稳步提升质量。扩容进一步加强股市与实体经济的联动——只有在这种情况下，才能减少不确定性，投资者对股市走势有明确的预期，才能避免追涨追跌情绪的蔓延。这种情况下，股票市场的融资等基本功能能够正常发挥，建立在实体经济基础上的虚拟经济能够惠及社会和投资者。（作者为中国管理科学与经济学院副院长）而建立在实体经济基础上的虚拟经济股市进入熊市，可以造福社会，造福投资者。（作者为中国管理科学与经济学院副院长）而建立在实体经济基础上的虚拟经济，可以造福社会，造福投资者。（作者为中国管理科学与经济学院副院长）